资本离场，营收下滑，三只松鼠跌落神坛。

作者 | 金诺 编辑 | 鹤翔

(资料图)

出品 | 零售商业财经 ID：Retail-Finance

作为国内电商【shāng】零食第【dì】一股、曾经的网红零食【shí】领【lǐng】头羊【yáng】，三【sān】只松鼠如今正在被资本冷落。

自2019年7月上市后，三只【zhī】松鼠的股价上涨仅【jǐn】维【wéi】持不到一年，便迎来【lái】了持【chí】续三【sān】年下跌【diē】的颓势。

截至9-21收盘【pán】，三只松鼠（深【shēn】交所：300783）报【bào】20.90元/股，总市值为83.81亿【yì】元【yuán】。相较于98.87元/股的历史最【zuì】高价【jià】已经跌去近【jìn】八【bā】成，市值蒸发280亿元。

图源：雪球

资本市场不看好，内部大股东也轮番套现离场。

三只松鼠【shǔ】的第二大股东NICE GROWTH LIMITED，在今年2月通【tōng】过集中竞【jìng】价【jià】交易【yì】和大宗交易方式合计减【jiǎn】持【chí】公司股份2003.66万股，减持公司股份数量占公司总【zǒng】股本比【bǐ】例5%。

此后在【zài】3、5月继【jì】续减持，根据三【sān】只松鼠9-21披露的【de】公【gōng】告【gào】显示，三只松【sōng】鼠集团中第二、第三大股东NICE GROWTH LIMITED、LT GROWTH INVESTMENT IX (HK) LIMITED在【zài】9-21至9-21间合计减持281.32万股。

图源：网络

LT GROWTH为“风【fēng】投女王”徐【xú】新的今【jīn】日资本【běn】旗下的基金，而【ér】NICE GROWTH LIMITED则为IDG资本机构，此前IDG另一【yī】支持股的【de】GAO ZHENG CAPITAL LIMITED早已在2020年【nián】完成清仓并退出股东行列。

图源：证券之星

互联网流量【liàng】玩法只能带来线性【xìng】增【zēng】长，难有指数增长。随着流量红利触顶，电商站内增速放缓，三只松【sōng】鼠也有【yǒu】所察觉。于是【shì】，在去【qù】年【nián】4月【yuè】三【sān】只松鼠发布了高质量发【fā】展战略转型计【jì】划，延【yán】伸产【chǎn】业链【liàn】自【zì】建示范工厂。

然而从【cóng】最新的季报表【biǎo】现来看，三只松鼠【shǔ】近一年的【de】转型效【xiào】果并不明显，不仅没能【néng】实现规模化增长【zhǎng】，反而【ér】营收和利润大幅下降。

无论是股市还是业绩，三只松鼠都在经历至暗时刻。

01 营收利润双降，线上流量见顶

作【zuò】为【wéi】一【yī】个2012年才创【chuàng】立的【de】网【wǎng】红零食品牌【pái】，三只松【sōng】鼠凭借其独特的【de】打【dǎ】法（仅限电商渠道专供以及创始人章燎原擅长营【yíng】销【xiāo】和专注流量），仅用了两个月时间就登顶【dǐng】当时的淘宝坚果销量榜榜首【shǒu】。

然而，靠着电【diàn】商【shāng】流量快速起家的三只松鼠，却不【bú】曾【céng】想时【shí】代馈赠的红利稍【shāo】纵即【jí】逝。

在2019年【nián】营【yíng】收突破百亿大关后，三只松鼠的业绩开【kāi】始【shǐ】不尽如【rú】人意，进入发展瓶颈期【qī】。

今【jīn】年9-21，三只松鼠披露【lù】了2022年报【bào】和【hé】2023年【nián】Q1季报。根据财报数据显示，三只松鼠在2022年全年和23年Q1分别实现营业收【shōu】入为72.93亿元【yuán】和19亿元，同比跌幅分别为【wéi】25.35%和38.48%。

图源：三只松鼠2022年报

营收【shōu】的大【dà】幅【fú】下滑并非休【xiū】闲零食赛【sài】道整【zhěng】体遇冷，反观良【liáng】品铺子【zǐ】、来伊份，这两大头部【bù】玩家的营收却均呈同比增幅态势。

以最新的全年【nián】营收来【lái】比较，曾经营收规模最大【dà】的三只【zhī】松鼠被全【quán】年营收94.40亿元的良品【pǐn】铺子反【fǎn】超。

三只松鼠营收大跌的同时，利润表现也差强人意。

三只松鼠在2022年全年实现净利润【rùn】1.29亿元，同比下降68.16%；第一【yī】季度盈【yíng】利表【biǎo】现稍【shāo】有回升，净利润为1.9亿【yì】元，较2022年Q1增【zēng】幅18.73%。

形【xíng】成鲜明对比的是，良品铺子和来伊份在2022年【nián】度增收又增利【lì】，来伊【yī】份甚至利【lì】润同比大涨229.12%。

同样面【miàn】临线上【shàng】流量红利【lì】的【de】枯竭，三大休闲【xián】零食品牌中为何只有三只【zhī】松鼠【shǔ】的业绩营收和利润双降，背后的【de】原因【yīn】究竟是什么【me】？

首先【xiān】，三只松鼠更依【yī】赖线上渠【qú】道，而其他两大品【pǐn】牌的线下渠道占比更大。

三【sān】只松鼠2022年报显【xiǎn】示，其接【jiē】近七成营收来【lái】自于线【xiàn】上渠道，并且这还是三只松【sōng】鼠近几【jǐ】年努力加强线下渠道的【de】结果。

图源：三只松鼠2022年报

三【sān】只松鼠这【zhè】位“偏【piān】科生”遭遇线上【shàng】平台流量大幅下滑后，线【xiàn】上渠【qú】道独【dú】大自然成了影响其整【zhěng】体营【yíng】收的累赘。

食品产业分析师朱丹【dān】蓬【péng】对【duì】此评论道：“较为依赖线上渠道【dào】的单一【yī】化销售【shòu】为三【sān】只松鼠埋下了【le】隐患【huàn】，导致三只松【sōng】鼠强势的线上渠道【dào】红利正在不断被削弱。”

另【lìng】外，当【dāng】我们聚焦10%这个数据（营收【shōu】占【zhàn】比10%的平台皆为天【tiān】猫系和京东系）可【kě】推【tuī】导出，三只松鼠线【xiàn】上【shàng】渠道的瓶颈在于其仍和十年前做“淘品牌”一【yī】样，高度依赖【lài】传统电【diàn】商平台。

这就解释了为何自2020年后，三只松鼠的股价便【biàn】一蹶不【bú】振，开始【shǐ】掉队并【bìng】陷入【rù】增长困【kùn】境。

近【jìn】三年，休【xiū】闲零【líng】食行业是少数受外部因素【sù】影【yǐng】响还能【néng】逆势上涨的【de】行【háng】业之一。由于消费者居家时间增多，日常娱乐项目锐减，该行业三年内【nèi】共增长【zhǎng】29%，且众多新【xīn】兴休【xiū】闲零【líng】食品牌加速崛起。

新老品牌的运营策略差【chà】异【yì】基本取【qǔ】决于消费者【zhě】偏好及电商平台的发展变迁【qiān】。

相较于基本靠主动搜索和软【ruǎn】性“猜你【nǐ】喜欢”的传【chuán】统电商平台，居家消【xiāo】费【fèi】者更容易【yì】被【bèi】直播电商和【hé】短视频带货形式所吸引【yǐn】。

图源：快手

新兴零食品【pǐn】牌的打【dǎ】法尤【yóu】为匹配当【dāng】下互联网【wǎng】环境，除了【le】每日【rì】在【zài】抖音、快手等短视【shì】频平台进行直【zhí】播带货【huò】外，还跨界联动其他品牌，如热门电子游戏、潮流IP等时下年【nián】轻人【rén】所追【zhuī】捧的文化符号，由【yóu】此实现“1+1＞2”的联动效果，靠口味与【yǔ】情【qíng】怀营销俘获喜新【xīn】厌旧的年轻人【rén】。

毕竟，休闲零【líng】食最大的消费群体还是年轻【qīng】人，这也【yě】是大多数【shù】网【wǎng】红【hóng】零食品【pǐn】牌能够短时【shí】间在年轻人中“出【chū】圈【quān】”的主要原因。

作为【wéi】初代【dài】零食网红，三只松鼠却因【yīn】固守传统电商平【píng】台而错过了电【diàn】商【shāng】直【zhí】播的第一波红利，不仅被后来者弯道前车，也被如盐津铺子、百草味等同行【háng】甩【shuǎi】在身【shēn】后。

直到三年后的【de】今天【tiān】，三只松鼠才姗姗来迟【chí】要加码【mǎ】“直播【bō】”。在9-21业【yè】绩【jì】说明会上，三只【zhī】松鼠表示【shì】正在积极布局直播【bō】业务。只可惜，直播带货【huò】行业【yè】的红利期也已逐渐消退，跟风者很【hěn】难【nán】重【chóng】回巅峰。

02 重营销轻研发，转型只流于表面

高度依赖传【chuán】统电【diàn】商给三只松鼠带【dài】来的【de】问题并非【fēi】营收颓靡那么简单【dān】，还【hái】有流量【liàng】见底后高度【dù】“内卷”导致的盈利能力下降。

一【yī】个最直观【guān】的表现是【shì】，三只松鼠【shǔ】的【de】营收虽处行业前列，但净利率【lǜ】却常年垫底【dǐ】。

作为【wéi】电【diàn】商零食赛【sài】道的【de】“老玩家”，三【sān】只松【sōng】鼠十年前砸钱买流【liú】量、买位置【zhì】的打法在【zài】当下电商平台【tái】竞【jìng】争环境中早已失效，继续【xù】砸钱换不来【lái】持【chí】续增长的营收，反而是越来越低的ROI。

而【ér】三只松鼠孤【gū】注一【yī】掷、ALL IN平台的决【jué】策也导致其利润空间被【bèi】一再挤压。

自2018年开始，三【sān】只松鼠平台运【yùn】营费用和营【yíng】销费【fèi】用【yòng】的增【zēng】速就已经明显超越了【le】整体【tǐ】营收的增速。即使是在营收增长的【de】年份，由于支出的高增长【zhǎng】反【fǎn】而导致其【qí】销【xiāo】售净【jìng】利率【lǜ】和毛【máo】利率的双下滑，结果是三只松鼠卖的越多，赚得越【yuè】少。

制图：金融界上市公司研究院

若营收再下滑，那么仅剩的利润也会被加速吞噬。

根【gēn】据【jù】2022年报显示，三只【zhī】松鼠全年的推广费及平台服务【wù】费高达【dá】9.79亿，而带来的第三【sān】方电商【shāng】营收仅为【wéi】47.88亿元，费用率占比超20%。

图源：三只松鼠2022年报

直【zhí】白点说，三只【zhī】松鼠每在线【xiàn】上卖出100元，就有超20元花在营销【xiāo】上。

再刨除产品【pǐn】成本【běn】、人工成本等【děng】各【gè】项支出【chū】后，其净【jìng】利润【rùn】少【shǎo】得可怜，于是【shì】创下了【le】史【shǐ】上最差业绩——同比降幅接近7成的净利润数据。

与高【gāo】额的营销和平台费用相比【bǐ】，三只松鼠在【zài】研发【fā】投入【rù】方面却显【xiǎn】得有【yǒu】些吝啬【sè】。这也是【shì】造【zào】成三【sān】只松鼠净利润偏低的【de】重要因素之【zhī】一，也是其长期被诟病缺乏产品护城河的源头。

数据显示，2022年三只松鼠【shǔ】研发【fā】费用仅【jǐn】为【wéi】3844万元，同比大幅减少33.2%，从营收占比来看研发费率【lǜ】仅为【wéi】0.53%，和【hé】动辄近10亿的平台营销推【tuī】广费【fèi】相比，数据【jù】侧【cè】说明了【le】三只【zhī】松鼠重营销【xiāo】、轻【qīng】研发的品牌内核。

图源：三只松鼠2022年报

对于研发费用的重大变动，三只松鼠解释为人员变化导致。

三只【zhī】松鼠对于研发团队的削减可谓大刀阔【kuò】斧【fǔ】，从仅有的186人降至【zhì】108人，人【rén】员减幅【fú】41%。

与此【cǐ】同时，三只【zhī】松鼠【shǔ】在2022年进行了大【dà】幅度【dù】的人【rén】员调整，从财报中年【nián】前和年末在职员【yuán】工数量【liàng】的差【chà】值中可得出，公司一年内【nèi】员【yuán】工减少了1880人。而此前公司整体也不过4000人左右规模，相当于缩减【jiǎn】了【le】近四成的人员。

相较于【yú】动听的品【pǐn】牌故事和高大上的【de】PPT，如【rú】今的资本市场【chǎng】更需要实【shí】打实的数据【jù】和【hé】肉眼可见的利润增速。

香颂资本执行董事沈萌曾犀利指出：“三【sān】只松鼠的业务护城河【hé】并不牢【láo】固【gù】，依赖营销扩大收入【rù】，因此股价缺乏足够的支撑。对于投资者而言【yán】，在价高【gāo】时套现离场，可以最大程度【dù】保障【zhàng】自己的投资收益。”如今【jīn】资本减持逃【táo】离【lí】之举【jǔ】，恰恰【qià】印【yìn】证了此话的前瞻性。

真实的【de】业绩表现让三【sān】只松鼠【shǔ】一年前喊出【chū】的“战略转型”显得【dé】苍白无力，一直继续轻研发、重【chóng】营销的【de】投入比【bǐ】例【lì】，真的能帮助三只松【sōng】鼠【shǔ】实现高【gāo】质量产品转型吗？

在同【tóng】质【zhì】化【huà】和低【dī】产品壁垒的休【xiū】闲零食行业，三只松鼠【shǔ】并没有找到适合其【qí】高质量增【zēng】长之路，一【yī】旦研发投入停滞不前，那么三只【zhī】松鼠将面【miàn】临长期性【xìng】困境。

红利吃不了一辈子，诸多被时代淘汰的网红品牌就是最好的例子。

上一个十年，三只【zhī】松【sōng】鼠没能完成从【cóng】电商零食到【dào】自有零食品牌的【de】转变，那么下个十年【nián】，三只松鼠就要【yào】面对生死存【cún】亡的考验【yàn】。

03 线下寻出路，转型升级均落后风口

线上获客难度增加，那么线下成绩又如何呢？

三【sān】只松鼠虽【suī】然在2016年开【kāi】设了直营模式的投食店，但直至2019年才开【kāi】始重【chóng】点【diǎn】布局线下，当时章燎原还曾【céng】喊出了【le】“五年内将【jiāng】开设一万家【jiā】线【xiàn】下门【mén】店”的豪言。

面【miàn】对拥【yōng】有线下门店3000余家【jiā】，开店经【jīng】验20多年的来伊份等资深【shēn】对手，三只松鼠【shǔ】的战【zhàn】略【luè】布局太晚，运气也【yě】不佳【jiā】，第二年即遭遇疫情“黑天鹅”。

五年后，章燎原口中的万店计划仅完成了不到十分之一。

根据【jù】财报数据显示，三【sān】只【zhī】松鼠在【zài】2022全年【nián】新开投食店1家，闭店118家，截【jié】至期末【mò】现存门店23家；新开联盟【méng】店44家，闭店431家，截至期末现存【cún】门【mén】店538家。

在2022年末，两种业态加【jiā】起来【lái】的门店【diàn】数量也仅有561家，并且闭店的速度要远【yuǎn】远【yuǎn】超过新开店的速【sù】度。

以山东济南为例【lì】，三【sān】只松鼠原【yuán】有十几【jǐ】家实【shí】体店接连闭店，如【rú】今仅剩一家。

图源：网络

对于2022年营收下滑，三只【zhī】松鼠在财【cái】报【bào】中【zhōng】解释称部分归因于“关【guān】闭【bì】不符合长期【qī】发展的门店所致【zhì】”。

虽然章燎原仍对实【shí】体【tǐ】店持乐观态【tài】度：“流量【liàng】经【jīng】济终归是流量经济，网上的人在不断【duàn】变化，而不像线【xiàn】下有店，别【bié】人抢不走。”但他却【què】忽【hū】略了三只松鼠线上与线下消费者的圈层差异。

三只松鼠在线上渠道吸【xī】引的更多是精准客群，实体【tǐ】门店则需面【miàn】对更【gèng】为广泛的消费【fèi】群体，以【yǐ】及【jí】拥有全年【nián】龄【líng】层、不同消费观念和多元化的零食【shí】消费【fèi】场景。

三只松鼠未能对【duì】线下【xià】渠道做好铺垫【diàn】，只是简单将线上渠【qú】道实体化、盲【máng】目在线下【xià】加【jiā】速开店。补【bǔ】短板的后果是，面对【duì】充满不【bú】确定【dìng】因素的【de】市场环境【jìng】和来势汹汹的闭店潮，章燎原不得不为他的盲目乐观【guān】付【fù】出代【dài】价。

除了线下门【mén】店拓张不【bú】利外，三只【zhī】松鼠被寄予厚望【wàng】的“第二【èr】增长【zhǎng】曲【qǔ】线”小鹿蓝【lán】蓝如今也进退维谷。

小鹿蓝蓝是三只松鼠【shǔ】旗【qí】下【xià】婴童零食品牌，以相同的套【tào】路起势，仅花了9个月【yuè】便登上了全【quán】网宝宝零食销【xiāo】量榜首。

图源：网络

但在到达业绩瓶颈后，小鹿蓝蓝也陷入了与主品牌相似的困境。

「零售【shòu】商【shāng】业【yè】财经」认为，三只松鼠押注婴童食品的打法未超出原有逻辑认知，小鹿【lù】蓝【lán】蓝属【shǔ】于后【hòu】劲不足的“第二【èr】个三【sān】只松鼠【shǔ】”。

一是【shì】潜在风险，由于【yú】小鹿蓝蓝专【zhuān】攻婴童制品，三只松鼠一【yī】贯【guàn】的贴牌代工【gōng】模式【shì】极易给子品牌带来【lái】负面非议。

图源：黑猫投诉

在【zài】黑【hēi】猫投诉平台，关于【yú】小鹿蓝蓝的【de】投诉中大多是关于婴童食品中吃出异物的反馈，食品【pǐn】安全【quán】危机一触即发【fā】。

二是我国正在步【bù】入少子老龄化【huà】社会，尤其是【shì】2022年【nián】国内死亡率首次超过出【chū】生率，意味着未来的【de】婴童相关产业市场【chǎng】竞争更【gèng】加激烈【liè】。

只有专注细分领【lǐng】域且拥有产品【pǐn】护城【chéng】河的品牌才能胜出，从此角度来分析，小鹿蓝蓝【lán】都【dōu】不【bú】具备任【rèn】何竞争【zhēng】力，甚至无法【fǎ】与嘉宝【bǎo】、亨氏等头部国际品牌相提【tí】并论【lùn】。

很【hěn】多品牌【pái】的诞生是由于搭【dā】上了时代的快车【chē】，而【ér】一两【liǎng】个错误的【de】企【qǐ】业决策很【hěn】可能会【huì】使品牌此前数年搭建好的大厦轰然倒塌。

十【shí】年前，三只松鼠另辟蹊径、横空出世；十年【nián】后时【shí】过境迁，在电【diàn】商【shāng】红利结束的下【xià】一【yī】篇章，三只【zhī】松鼠必须找到【dào】适应时代的【de】活法，否【fǒu】则很【hěn】可能被【bèi】后浪拍在沙滩上。