环【huán】球【qiú】看【kàn】热讯：一年亏损超过2亿、多美滋【zī】沦为【wéi】包袱，雅士利私有化有用吗？

在经【jīng】历乳企扎堆上市的2022年后，乳【rǔ】业【yè】的“马太效【xiào】应”愈加【jiā】明显。

在前不久【jiǔ】的年【nián】报季期间，飞鹤、光明乳业【yè】、澳优、雅士利【lì】国际等上市乳【rǔ】企【qǐ】先后【hòu】交出【chū】了净利润明显下降的年报。在这些企业中【zhōng】，甚至还有乳企已经【jīng】进入了【le】“私有化”计【jì】划中。

9-21，雅士【shì】利【lì】国际发布【bù】公【gōng】告称【chēng】，星莱投资【zī】有【yǒu】限公司（作为要约人）建议透【tòu】过协议安排【pái】方式对雅士利【lì】进行私有化，同时还建议撤销雅【yǎ】士【shì】利上市地【dì】位。在该公告中可以【yǐ】看到，预期撤销雅士利股份的【de】联交所【suǒ】上市地位生效【xiào】日期为9-21下午四时正。

【资料图】

而此次私有化计划要追溯于2022年的9-21。

40岁的雅士利走上私有化进程

去年5月初，蒙牛与雅士利【lì】首次联合发布关【guān】于“私【sī】有【yǒu】化”的公告，其【qí】中提到，蒙牛考虑以每股【gǔ】1.2港元将雅【yǎ】士利国际私【sī】有化。根【gēn】据【jù】港股【gǔ】上【shàng】市公司私有化规则，有要约收购和协议安排、吸【xī】收合并三种方式【shì】选择。

但透过股权分析可知，截至9-21，雅士利由中国【guó】蒙牛国【guó】际有【yǒu】限公司持【chí】有【yǒu】约51.04%股份，由DANONE ASIA BABY NUTRITION PTE. LTD.（达能）持有25%股份，由张氏国际【jì】投【tóu】资有限公司持【chí】有6.39%股份。换句【jù】话说，无【wú】论蒙牛选择【zé】以哪种方式来【lái】私有化雅士利【lì】都需【xū】要与其他股东达【dá】成一致。

不过，对【duì】于【yú】此次私有化计划，市场似乎都【dōu】是抱【bào】有“看好【hǎo】”的态度。比如万联证【zhèng】券【quàn】曾在研报中提到，蒙牛要约收购【gòu】雅士利【lì】国【guó】际可简化【huà】雅士【shì】利的股【gǔ】权结构，巩固蒙牛对雅士利业【yè】务运营【yíng】和发展控制，有利【lì】于蒙牛【niú】集团长期发展。

对于【yú】蒙【méng】牛【niú】启动【dòng】雅士利私有化，乳【rǔ】业分【fèn】析师宋亮认【rèn】为，一是在于促使达能顺利退【tuì】出【chū】；二是蒙牛或将整个奶粉业务、包括贝拉米【mǐ】进行整合【hé】，后续可能还【hái】会打包【bāo】再【zài】上市；三则是利【lì】用私有化，重新【xīn】建立起企业【yè】内部【bù】管理跟渠道的股【gǔ】权激励机制。

可此次计划要比伊【yī】利【lì】股份全面要约【yuē】澳优复杂【zá】得多，比【bǐ】如作为雅士利国际二【èr】股东【dōng】的【de】达能，与其相关【guān】的交易就横跨了近一年。

通过相【xiàng】关公告【gào】可知【zhī】，在蒙牛与雅【yǎ】士【shì】利国际联合发布私有化消息的同时，蒙牛【niú】、达能、雅士利之间还有几笔“特别交易”。9-21，蒙【méng】牛与达【dá】能订立低温业务买卖协议【yì】，据此【cǐ】，达能统一出【chū】售而【ér】蒙牛【niú】同意购买【mǎi】低【dī】温业【yè】务销售【shòu】股份；雅士【shì】利与【yǔ】达能【néng】订立多美滋【zī】中【zhōng】国买卖协【xié】议，据此，雅士利同意出售而达能【néng】同意购买多美滋中国的100%股权；蒙牛与达【dá】能订立25%雅【yǎ】士利收购案【àn】买卖协议，据此，达能同意以每股1.2港元的价【jià】格出售而蒙牛同意购【gòu】买（或透过【guò】其关联【lián】方促使购买【mǎi】）雅士利销售股份。

除【chú】了与雅士利无【wú】关的【de】低温业务买卖，多美滋中国的股权出售也经过【guò】了十【shí】个【gè】月左【zuǒ】右。从9-21初步宣布出售事【shì】项，直到9-21，雅士利才【cái】宣布【bù】多【duō】美滋【zī】中国出售【shòu】案已于当日完成。多美滋中国出售案完成后，雅士利将【jiāng】不再【zài】持有多【duō】美滋中【zhōng】国的任何权益，多美滋中国【guó】则不再【zài】为公司的附【fù】属公司。

在这【zhè】之【zhī】后的9-21，雅士利、蒙【méng】牛、要约人才发布【bù】联合公告，称：有关私【sī】有化计划的【de】先决条件已达【dá】成。

对此【cǐ】，香颂资【zī】本董事沈萌向大望财讯【xùn】表示，雅【yǎ】士利私有【yǒu】化不【bú】仅仅是【shì】将流【liú】通股买断而已，中间还涉及诸多【duō】先决条件，只【zhī】有先决条件达【dá】成，私有化才【cái】会继续【xù】，因此持续【xù】周期长。

不过，无论是否要【yào】进【jìn】行私【sī】有化，对于雅士【shì】利来【lái】说，出售【shòu】多美滋中国未尝不是【shì】件好事。

雅士利连续两年净利润为负

多美滋也只有“亏损”贡献

在沈萌看来，将多美滋出售【shòu】给达能，是蒙牛【niú】系与达能【néng】分【fèn】割的一个交易【yì】，也是为【wéi】了在私有【yǒu】化时，得【dé】到达能的支持。

宋亮则认为，现在的多美滋对于雅士利来说“形同鸡肋”。

可曾经【jīng】的多美滋也【yě】是中国婴幼儿奶粉市场的“老【lǎo】大【dà】”。尼尔森数据显示，2012年多【duō】美滋【zī】国内婴幼儿配方【fāng】奶粉的市【shì】场份额【é】已经高【gāo】达【dá】11.7%，位【wèi】居第一。

2015年7月，蒙牛、雅士利、达能【néng】三方签订的谅解备忘【wàng】录【lù】，达能拟向【xiàng】雅【yǎ】士利出售持【chí】有【yǒu】的【de】多美滋中国的全【quán】部股【gǔ】权【quán】；同时使用拟收购中将获取的对价，通过中粮乳业投资认【rèn】购【gòu】蒙牛乳业发行的股份。同【tóng】年【nián】9-21，雅【yǎ】士利发布公告称，以12.3港元的价【jià】格收购了多美滋中国全部【bù】股权【quán】。

对于【yú】此次收购，雅士利方【fāng】面【miàn】曾【céng】表示，这【zhè】是【shì】在参考多美滋中国【guó】的业务【wù】前景【jǐng】，财务状况及业绩，双方根据正常商业条款经公平磋商【shāng】确定的【de】。在【zài】公告中，蒙【méng】牛与雅士【shì】利还表示，获得“多美滋【zī】”商标是雅士利方面最【zuì】为看重的。

但是，在【zài】2013年8月恒天然事件爆发后，多美滋中国就已经【jīng】走【zǒu】上了下【xià】坡路。从业绩来看，2012年多美滋中【zhōng】国销【xiāo】售额【é】为57.33亿元，净利【lì】润【rùn】7.65亿【yì】元，但在2014年，其销【xiāo】售额只有13.19亿元，净利润为-7.71亿【yì】元。

祸不单【dān】行，2021年，雅士【shì】利最看重的“多【duō】美滋”商标，计提【tí】减值后给【gěi】前者带来0.81亿元的亏损。

在2022年年报中，雅士【shì】利【lì】更是直接将多美滋【zī】中国的【de】出售事项【xiàng】写进“持作出【chū】售资产【chǎn】和负【fù】债”部分中。该公司表示，约4.7亿元（可进行其他调【diào】整）的【de】穿【chuān】透金额将用【yòng】于计【jì】算多美【měi】滋中国出【chū】售时【shí】的损益【yì】，而不是股权转让协议下的对价【jià】。

对于出售多美滋中国，雅士利国际【jì】在公告中【zhōng】如是【shì】说道：“期【qī】内，国产品【pǐn】牌和【hé】外资【zī】品牌的竞争【zhēng】格局悄然生变，受新冠疫情影响，外资品牌【pái】海外【wài】工厂生【shēng】产运输面【miàn】临【lín】压【yā】力【lì】，进一步加速国产品牌市【shì】场份额的提升。此外，期内“国潮【cháo】风”持续升温，国内消费【fèi】者对中国本土【tǔ】品牌的信心持【chí】续增强。作为优质国产【chǎn】奶粉品牌【pái】，雅士利期内把握以【yǐ】上【shàng】市场【chǎng】趋势【shì】，为【wéi】业务【wù】提供新增长动力。”

但【dàn】从业绩来看，雅士【shì】利国际本【běn】身已经连续【xù】两年【nián】净利【lì】润为负数，且亏损也是持【chí】续扩大。财务数据显【xiǎn】示，2020年-2022年雅【yǎ】士利【lì】国际营收分别【bié】为36.49亿元、44.35亿元、37.38亿元【yuán】，分别同【tóng】比增长6.95%、21.53%、-15.71%；净【jìng】利【lì】润分别为1.01亿元、-0.81亿元、-2.31亿元，分【fèn】别同比下降【jiàng】10.04%、180.49%、183.57%。

值得一提【tí】的是，在众多上市乳企中，雅士利的【de】亏【kuī】损金额仅高【gāo】于去年【nián】深陷食安问题的麦【mài】趣【qù】尔（去【qù】年净【jìng】亏损3.51亿元）。

分业【yè】务看，截至9-21止年【nián】度，雅士利国际奶粉产品分部业绩为29.68亿元【yuán】，同【tóng】比下降【jiàng】18.7%。其他【tā】奶【nǎi】粉制【zhì】品分部【bù】业绩为5.12亿元【yuán】，同【tóng】比【bǐ】增长16.7%。冲调产品分部业【yè】绩为1.95亿【yì】元，同比下降11.8%。其他分【fèn】部业绩为6324.1万【wàn】元，同比下降49.3%。

对于整体销售收入下【xià】降，雅士【shì】利国【guó】际表示，主要【yào】是由【yóu】于由于疫【yì】情【qíng】、市场竞争激烈以及出生率下降，收入呈现下【xià】滑趋势【shì】。

在宋亮【liàng】看【kàn】来，2022年奶粉市场环境整体【tǐ】而言较为低迷【mí】，加上成人奶粉品牌大幅增长，竞争加【jiā】剧，成人【rén】奶粉的价格【gé】战也十分激烈。不【bú】过，成【chéng】人奶粉是雅士利国际整个产品结构中增长较【jiào】快的部分【fèn】，所以雅士利营收下【xià】跌【diē】得比较厉【lì】害。其他奶【nǎi】粉企业【yè】的产品结构比较【jiào】丰富，抵抗市场的风【fēng】险能力【lì】更【gèng】强，所以从业绩来看，下【xià】滑得【dé】没那么厉害。

除此之外，大望财讯注【zhù】意到，在雅士利2022年财【cái】报的【de】众【zhòng】多【duō】数据中，存货数据在“逆势增【zēng】长【zhǎng】”。

业绩亏损影响蒙牛业绩

退市后的雅士利能否破局？

通过财报可【kě】以看【kàn】到【dào】，截至2022年【nián】末，雅士利国际存【cún】货余额为10.74亿元，存货增加31.7%，对【duì】此，雅士利方面解释【shì】称，主要由于【yú】自喷全脂粉库【kù】存余额增【zēng】加【jiā】。

与此【cǐ】同时，雅士利国际【jì】的【de】经营活动【dòng】所用的现金流量净额为【wéi】-4.954亿，非流动负债总额增至1.158亿【yì】，流动负债【zhài】增值16.56亿元【yuán】。

在【zài】此背【bèi】景【jǐng】下，大股东蒙牛也受到一定影响【xiǎng】。虽然在过去几年时间里，蒙牛在【zài】奶粉业务上的调整几乎次次都被称为【wéi】大动【dòng】作，比如【rú】收购雅士利股权、出售君乐【lè】宝【bǎo】、收购贝拉米等，但其奶【nǎi】粉业【yè】务却并没【méi】有迎来想【xiǎng】象当【dāng】中的增长。这【zhè】其中也与奶粉收【shōu】入主【zhǔ】要来源之一的雅士利有【yǒu】着【zhe】不可【kě】分割的【de】原因【yīn】。

年报显【xiǎn】示，2021年蒙牛【niú】营【yíng】收为881.415亿【yì】元，其【qí】中奶粉【fěn】产品收【shōu】入约49.64亿元【yuán】，雅士利国际录得【dé】的44.35亿元收入占奶粉产品收入的89.34%%，但仅占总收入的【de】5.03%。2022年营【yíng】收为925.93亿元，其【qí】中奶粉产【chǎn】品收入约40.16亿元，雅士利【lì】国际录得的37.38亿元收【shōu】入占奶【nǎi】粉产品收入的93.08%，但仅占总收入的【de】4.04%。

事【shì】实上【shàng】，蒙牛此前对于雅【yǎ】士利【lì】大概是抱有厚望的【de】。蒙牛总裁卢敏放在2020年提到“五年再创【chuàng】一个【gè】新蒙牛”时【shí】曾提到了【le】对奶粉等业务的规划，比如“3年做【zuò】到100亿”的目标。但【dàn】3年过后【hòu】，蒙牛奶粉业务“勉强”达【dá】到百亿目标的50%。

或【huò】许是不愿再被雅【yǎ】士【shì】利【lì】“拖累”，蒙牛选【xuǎn】择将其私有化。对【duì】此，有业内人士认为【wéi】，雅士利私有化理论上有助【zhù】于蒙牛旗【qí】下各大【dà】奶粉业【yè】务深度协同，为继续进行其【qí】他奶粉品【pǐn】牌的收购【gòu】提供【gòng】灵【líng】活性，从而不用再回避关联交易和同业【yè】竞争【zhēng】的问题。

在宋亮看来，目前市【shì】场集中度【dù】正【zhèng】在【zài】提升，龙头企业越来【lái】越强，留给雅士利的【de】机会越来越少，人口出生率下降造成【chéng】整【zhěng】个市场容量的萎【wěi】缩，也会对【duì】它产【chǎn】生【shēng】影响。

宋亮进一步【bù】表示，未来雅士利【lì】应【yīng】该还是【shì】会把婴幼儿、成人奶粉部分作为重点投入赛道。退市后，一【yī】方面会让【ràng】雅士利更加务实【shí】，另【lìng】一方面【miàn】有助于其调整战略【luè】规划【huá】，使之更加【jiā】精准【zhǔn】。不过，在【zài】市场出现变化前，雅【yǎ】士【shì】利能做的就是通过调整【zhěng】产品体系、内部管理等方面，为以【yǐ】后【hòu】寻找新的增长曲线打好基础。

对【duì】于即将退市的【de】雅士利，沈萌也与宋亮持有类似观点，他【tā】认【rèn】为雅士利仍然会聚【jù】焦奶粉【fěn】行业【yè】，无论是经验技【jì】术【shù】，还是品牌渠道，雅士利放弃奶粉转【zhuǎn】投其他品类不具【jù】有财务【wù】的吸【xī】引【yǐn】力。而退市可以【yǐ】减少【shǎo】影响【xiǎng】雅士利的外【wài】部因素，让其专注业务发展。